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BTC 克利夫兰联邦储备银行的一份新工作论文为加密货币为何与传统金融资产表现如此不同提供了一个引人深思的解释：购买加密货币的美国人不仅人口结构或风险偏好不同，他们对数字资产未来收益的预期也截然不同。
这一发现有助于解释加密货币持续的高波动性，以及市场上涨如何吸引新买家，可能形成一种反馈循环——价格上涨强化看涨预期，进而吸引更多投资者入市。
研究人员迈克尔·韦伯、伯纳多·坎迪亚、奥利维耶·科伊比昂和尤里·戈罗德尼琴科通过对每轮多达2.5万户美国家庭的反复调查发现，对加密货币收益的预期在解释谁拥有加密货币方面的差异，比广泛的人口统计特征更为显著。
这篇题为《老铁，你玩加密货币吗？家庭金融中的加密货币》的论文还利用一项随机信息实验表明，仅仅向人们提供比特币（BTC）近期表现的信息，就能提高他们期望的加密货币配置比例，并促使他们随后实际购买。
研究人员表示，这些结果揭示了投机泡沫背后的一种潜在机制：过去的收益能够吸引新投资者，他们的购买行为推高价格，并可能进一步吸引更多买家。
“正回报吸引新参与者，从而进一步推高价格，”作者写道。
这种动态之所以尤为引人注目，是因为加密货币仍然被大部分人口所误解。在研究人员2021年的调查中，87%的非加密货币持有者表示，他们不知道未来一年加密货币的预期回报是多少。而在加密货币持有者中，这一比例仍高达54%。
持有与两位数收益预期相关
然而，对于那些愿意做出预测的人来说，差距巨大。加密货币持有者预期未来一年平均回报率为22%，而非持有者仅为7%。持有者还倾向于认为加密货币的风险低于非持有者的看法。
研究人员发现，预期回报在决定是否持有加密货币方面异常强大。个人对加密货币预期回报每增加一个百分点，其持有加密货币的概率就增加0.8个百分点。对回报和风险的预期共同解释了加密货币持有差异的很大一部分，其解释力远超年龄、收入和性别等可观测特征。
这使得加密货币成为股票、债券和黄金之外的一个异类。对于传统资产，人口统计和财务特征通常比预期回报差异具有更强的解释力。而加密货币则逆转了这一关系。
尽管如此，加密货币投资者的人口统计特征仍然独特。在控制其他特征后，40岁以下人群持有加密货币的可能性比60岁以上人群高13个百分点。男性持有加密货币的可能性比女性高约4个百分点，而收入更高、财富更多的家庭也更有可能参与其中。
该实验或许提供了论文中对于加密货币市场最重要的发现。
2025年，研究人员随机向家庭提供关于比特币、股票、游戏驿站或通胀的信息。被展示比特币过去12个月回报的参与者，其期望的加密货币投资组合配置比例提高了约2个百分点，相对于对照组4.3%的期望配置比例，增幅约为47%。随后实际购买加密货币的比例也上升了约2.5个百分点。
作者将这一结果描述为：“提供关于比特币近期回报的信息，会促使一些家庭开始购买加密货币。”
这种效应集中于那些表示因缺乏足够信息而未持有加密货币的人群。而那些已经认为加密货币是糟糕投资的人，通常对此信息处理方式没有反应。
该论文还发现，加密货币财富可能会溢出到家庭消费中。比特币价格翻倍，使得其全部金融资产组合为加密货币的家庭购买耐用品的可能性增加1.4个百分点，相当于相对于无条件购买概率约7%的增幅。但这种效应并未持续到日常消费中。
这促使研究人员得出一个鲜明的对比：加密货币收益似乎更像是“赌博收入”或彩票中奖，而非永久性财富增长。
更广泛的影响是，加密货币的波动性可能部分源于投资者之间的分歧和学习过程，而不仅仅是市场基本面。作者总结道，加密货币之所以突出，是因为它被理解得很少，投资者对其前景形成截然不同的看法，而关于过去回报的新信息可以改变预期和行为。
“投资者之间缺乏关于加密货币的共识信息和信念，”他们写道，“表明在可预见的未来，价格波动将继续成为这种新资产最显著的特征之一。”
对于加密货币市场而言，这暗示着一个可能令人不安的结论：下一波散户需求不仅取决于比特币的价格，还取决于投资者被告知的关于过去价格的信息。
