Hayes称，若AI泡沫破裂，比特币或受益

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BitMEX联合创始人Arthur Hayes于2026年8月4日发表新文章《情境关系》，认为人工智能基础设施的繁荣可能以信贷危机告终，而非互联网泡沫式的股权崩盘。

摘要

Hayes认为，人工智能基础设施类似于杠杆房地产，因此未来的衰退将是一场信贷危机。美国超大规模云服务商在云计算需求和人工智能工作负载快速扩张的背景下，持续提高资本支出。谷歌母公司Alphabet将2026年资本支出指引上调至1950亿至2050亿美元。美联储将利率维持在3.5%至3.75%之间，同时未宣布任何人工智能救助计划。比特币交易价格接近64337美元，但Hayes的文章并未为交易者提供经过验证的即时市场催化剂。

Hayes将数据中心描述为杠杆化的房地产，其中包含的计算设备会随着更高效芯片的推出而失去经济价值。他表示，数据中心建设的最终放缓可能会暴露弱势借款人和融资方，促使政府干预并实施更广泛的货币宽松政策。他认为由此产生的流动性可能支撑新一轮比特币牛市。然而，这仍是他个人的预测，并非已确认的危机或官方政策展望。

比特币在8月5日早盘交易价格约为64150美元。本报告审查的证据并未将这一即时价格波动与Hayes的文章联系起来。Hayes也承认，他无法确定可能引发危机的借款人，也无法确定比特币的精确底部。

Arthur Hayes：人工智能支出是房地产信贷交易

Hayes的核心论点是，投资者将人工智能资本支出视为每笔资金都在支持高利润率的科技业务。他对此持不同看法。数据中心用地、建筑、电力连接和冷却系统类似于房地产开发，而处理器在新设备以更低成本提供更高算力时，其价值会降低。

这种区分使他将其与全球金融危机相类比。Hayes将人工智能繁荣描述为“像2008年那样的信贷故事，而非2000年那样的盈利故事”。在他的设想中，银行、保险公司、私人信贷基金和基础设施投资者在盈利需求开始放缓后仍继续为建设项目融资。当实力较弱的项目无法产生足够现金来偿还债务、租赁或利息义务时，损失就会出现。即使领先的科技公司仍保持盈利，金融压力也可能蔓延到持有人工智能基础设施敞口的贷款机构和投资者。

Hayes预计，已公布的人工智能资本支出增长将在2027年下半年开始放缓，并在2028年变得更加明显。他还预计市场最终会奖励那些减少建设计划的公司。这些日期属于预测。本报告审查的公司文件并未证实全行业收缩已经开始。

他对比特币的看涨观点源于预期的政策反应。Hayes认为，美国当局会保护具有战略重要性的人工智能公司及其贷款机构，因为计算能力已成为美国与中国经济竞争的一部分。他讨论了比特币可能的交易区间在6万至7万美元之间，下行风险接近5万美元，随后最终上涨至100万美元。这些水平并非保证目标，取决于货币政策、信贷创造和投资者需求是否如Hayes所预期的那样发展。

这篇文章延续了早前的论点。正如之前报道，Hayes曾警告，包括OpenAI、Anthropic和SpaceX可能进行的IPO在内的重大科技上市，可能会吸收原本可能进入加密市场的流动性。

官方文件显示人工智能支出仍在加速

最新的公司业绩并未显示人工智能资本支出崩溃。Alphabet报告第二季度资本支出为449亿美元，其中约60%的技术基础设施投资用于服务器，40%用于数据中心和网络设备。Alphabet将2026年资本支出指引从此前的1800亿至1900亿美元上调至1950亿至2050亿美元，公司将此归因于满足需求所需的更快产能交付。谷歌云收入同比增长82%至248亿美元，云业务运营收入达到88亿美元，积压订单增至5140亿美元。Alphabet表示预计2027年资本支出将再次增加。

微软也报告了持续扩张。其季度资本支出达到410亿美元，约三分之二用于CPU和GPU。微软云收入增长27%至593亿美元，商业剩余履约义务达到6780亿美元。该公司预计2027财年资本支出将增长，下一季度支出将超过500亿美元，但部分金额反映了某些数据中心租赁分类的变化。

亚马逊报告了类似的投资增长和云收入增强的组合。AWS第二季度收入增长37%至422亿美元，为18个季度以来最快增速，运营收入达到166亿美元。然而，亚马逊过去十二个月的自由现金流转为流出76亿美元，公司主要归因于与人工智能投资相关的661亿美元物业和设备购买增加。

这些结果对Hayes的论点有利有弊。强劲的云增长和庞大的客户积压削弱了需求已经下滑的论点。同时，自由现金流下降、折旧增加和合同义务增长表明，即使收入扩张，建设也可能给财务带来压力。仅靠高额支出并不会引发信贷危机，这样的危机需要多家公司和贷款机构出现现金生成减弱、再融资问题、违约或基础设施资产减值。

美国融资敞口在增长，但2008年情景尚未证实

监管文件支持Hayes更狭义的观点，即人工智能基础设施越来越多地涉及租赁、担保、合资企业和外部资本。Alphabet披露了852亿美元的未来租赁付款（主要与数据中心相关），截至6月30日尚未开始。这些租赁计划在2026年至2031年间开始，合同期限最长可达26年。Alphabet还报告了8110亿美元的采购承诺和其他合同义务，大多与技术基础设施、库存、能源协议和其他长期合同有关。该公司持有982亿美元长期债务，并在2026年上半年发行了超过510亿美元的固定利率债券。

微软截至3月31日披露了629亿美元的融资租赁负债，以及另外1966亿美元的尚未开始的租赁（主要为数据中心）。Meta截至3月31日报告了约1828.8亿美元的未开始租赁义务和2376.7亿美元的不可取消合同承诺，并于4月签订了另外240亿美元的基础设施合同。私人融资在美国数据中心项目中也越来越明显。Meta与贝莱德宣布在得克萨斯州埃尔帕索建设一个1吉瓦的园区，Meta称该项目代表超过100亿美元的投资。Meta早前与Blue Owl Capital的合资项目涵盖路易斯安那州一个估计270亿美元的数据中心园区，Blue Owl基金获得80%权益，Meta保留20%。部分外部资金通过私下出售给PIMCO和其他债券投资者的债务筹集。

Meta同意租赁路易斯安那州设施，并在某些条件下提供有上限的残值担保。这些安排显示了数据中心敞口如何在科技公司、基础设施基金、房东和债务投资者之间分配。它们并未证明2008年式的破产链条已经开始。Alphabet、微软、亚马逊和Meta仍然是盈利的企业，拥有大量经营现金流和不断增长的客户承诺。审查的文件并未报告人工智能基础设施债务出现广泛违约或官方政府救助计划。因此，2008年对比仍是一个压力情景，而非当前诊断。抵押贷款损失之所以成为系统性风险，是因为弱借贷、证券化、杠杆和不透明的交易对手敞口在主要金融机构中蔓延。人工智能基础设施低迷可能遵循不同的路径，涉及未使用容量、租金价值下降、设备过时、租户集中和长期电力承诺。这些风险是否成为系统性风险，将取决于利用率、再融资条件以及损失最终落在何处。

比特币的走势取决于政策、流动性和时机

美联储于7月29日将联邦基金利率目标区间维持在3.5%至3.75%不变，投票结果为9比3。央行未宣布人工智能救助机制、紧急贷款计划或新的资产购买计划。美联储进行国库券储备管理购买以维持充足的银行系统储备。其7月货币政策报告称，自1月初以来，国库券购买总额接近2500亿美元，其中约1600亿美元为储备管理购买。这些操作未被官方描述为量化宽松或人工智能救助，美联储称其旨在维持充足储备水平并支持对短期利率的控制。

Hayes将资产负债表增长和稳定的政策利率解读为对银行信贷和未来市场流动性的支持。这一解读仍有争议，因为储备管理可以扩大美联储资产，而不代表其预测中假设的广泛危机应对。如果未来低迷导致降息、紧急贷款或更大规模的资产购买，比特币可能受益。然而，信贷冲击的第一阶段可能会损害比特币，因为投资者会抛售流动资产、满足追加保证金要求和降低杠杆。正如之前对比特币市场周期变化的研究所报道，美联储政策和全球流动性现在与减半周期一起成为加密价格的主要驱动因素。

下一个证据将来自公司指引和信贷市场，而非Hayes的文章。投资者可以关注2027年支出计划、云积压订单转化、数据中心入住率、租赁承诺、私人信贷利差以及与人工智能基础设施相关的任何违约。美联储下一次预定会议将于9月15日和16日举行。除非公司需求减弱或融资压力开始显现，否则Hayes的论点仍是一个围绕尚未发生的信贷危机构建的前瞻性比特币看涨观点。