Report: Only 4 of the top 20 cryptocurrency companies 'treasuries traded at prices higher than asse

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The stock price of digital asset Treasury generally lags behind the cryptocurrencies it holds.

The latest analysis from DWG Ventures shows that the performance of most digital asset Treasury companies lags behind the cryptocurrencies they hold. Of the top 20 companies with the largest assets, only 4 traded at prices above the value of their token reserves.

analysis points out that since these companies adopted the Treasury strategy, most companies have not performed well as their underlying tokens. However, in the recent period of less than three months, some Treasury shares have outperformed their corresponding tokens by 15% to 40% as discounts to asset values narrowed. This suggests the growing importance of financing terms, operating income and management decisions when comparing such stocks.

mNAV indicator reveals valuation differences

DWG Ventures compared the price of publicly traded crypto Treasury's stock with the performance of its token holdings. The study found that most of the top 20 companies have price-to-book ratios (i.e., market capital-to-net assets ratio, mNAV) below 1, which means that their share prices are lower than the value of the cryptocurrency they hold. As of September 21, only 4 of the top 20 crypto Treasury companies were trading at a premium.

It should be noted that this calculation excludes debt and preferred stock. Therefore, investors need to review these obligations separately before viewing low mNAV as a discount to all of the company's assets.

Treasury shares fail to fully track token performance

分析发现，自这些公司开始实施Treasury策略以来，直接买入并持有底层代币通常比购买其股票产生更好的回报。即使某些股票表现优异，考虑到持有公司所承担的额外风险，其超额收益通常也较为有限。

Treasury股票并非像交易所交易基金（ETF）那样紧密追踪代币价格。其价格还取决于管理层购买加密货币的时机、融资方式、新股发行数量以及投资者是否预期公司将扩大持仓规模。

这种差异在较短周期内尤为明显。自7月以来，随着mNAV比率从约0.5–0.8上升至0.7–1.0，部分Treasury股票的表现优于其代币15%至40%。其中，专注于Hyperliquid的PURR和专注于Zcash的CYPH在此期间分别实现了较各自代币高出31%和38%的收益。

分析指出，在这几个月里，每股代币持有量变化不大。股票的大部分涨幅源于投资者愿意为接触这些公司支付更高溢价，同时加密货币价格上涨。作者发现，在超过三个月的大部分较长周期内，底层代币仍是表现更强的资产。

近期美国市场的案例展示了Treasury股票价格的快速波动。据crypto.news报道，Strategy公司在9月18日收盘前的一个月内上涨了47.65%，期间比特币也经历了复苏。然而，这一窗口期的回报并不能确立该公司自开始购买比特币以来的整体表现。

溢价有助于以每股更多代币增持

分析将“每股代币持有量”确定为衡量Treasury公司进展的核心指标。当公司股价高于其加密货币储备价值时，它可以出售股份，利用所得资金购买代币，从而潜在地增加每股背后的支持量。

当mNAV低于1时，这一过程变得更加困难。以折价出售新股可能会稀释现有投资者的权益，而等待融资则可能减缓进一步的购买步伐。公司还可以使用可转换债券或优先股，但每种融资方式都带来普通股东必须权衡的条件。

据分析，Strategy已将其可转换债券作为比特币融资的一部分。如果股价达到约定条件，可转换持有人可将债权转换为股份；在此之前，公司必须管理其资本结构相关的义务。分析警告称，如果融资变得更加困难，优先股股息和其他承诺可能会对储备金造成压力。

最近的美国 filings 显示了不同Treasury运营商应对这些需求的差异化策略。正如Strategy 9月更新中所披露的那样，该公司在该报告周内未通过市价单计划购买任何比特币或出售任何股份，而是花费1.763亿美元回购STRC优先股，并将其数字信贷证券回购授权翻倍至20亿美元。

Strive采取了另一条路径。根据其9月14日的最新比特币购买报告，这家在美国上市的公司利用SATA优先股的收益购买了约469枚比特币，价值约3660万美元，使其截至9月11日的持仓达到25,000枚比特币。其SEC filing 向投资者披露了购买金额及用于资助的安全工具。

运营收入改变比较基准

分析指出，公司还可以通过质押、挖矿或代币储备之外的业务寻求回报。此类收入可能在不出售主要加密货币持仓的情况下增加股东的可用资源，但其结果取决于运营成本和执行效率。

对于Bit Digital，分析指出其云计算基础设施业务White Fiber是其股价维持溢价而数字资产价值下跌的原因之一。根据分析引用的盈利信息，White Fiber占Bit Digital第二季度收入的89%以上。

Ether Treasury公司则通过质押提供了另一个例子。根据其9月21日的Treasury更新，BitMine在其接近598万ETH的持仓中质押了超过506万ETH。虽然质押可以赚取额外的ETH，但股东仍然拥有一家其股价可能与Ether走势不同的公司。

分析还引用了SharpLink宣布的2亿美元stETH配置以及与Galaxy合作的1.25亿美元链上收益基金。对于专注于Zcash的CYPH，分析提到了该公司拥有的矿场，据称其获得了网络总排放量的18%以上。每项活动都为投资者提供了一个除代币持有量外还需评估的运营决策。

市场准入条件的变化

此外，市场准入条件也已发生变化。分析认为，Treasury股票曾一度因部分机构能够更轻松地购买上市股票而非直接购买加密货币而享有溢价。随着更多受监管的基金和托管选项的出现，作者预计投资者在评估一家Treasury公司与另一家公司时，将更加重视运营商、融资条款和业务收入。

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